Bakgrund och mål

I propositionen föreslås det att tillämpningsområdet för värdepappersmarknadslagens bestämmelser som gäller anmälan om betydande ägar- och röstandelar samt om offentliga uppköpserbjudanden, det vill säga flaggningsskyldighet, utvidgas så att de utom på den reglerade marknaden också tillämpas på multilaterala handelsplattformar. Dessutom föreslås det att begreppet agerande i samråd enligt värdepappersmarknadslagen förtydligas och utvidgas när det gäller Finans-inspektionens möjlighet att i enskilda situationer besluta att det inte rör sig om agerande i samråd. Förslaget går inte ut på att genomföra EU-lagstiftning, utan det bygger på nationella regleringsbehov samt på Värdepappersmarknadsföreningen rf:s initiativ om att utvidga regleringen av offentliga uppköpserbjudanden och förfaranden som gäller erbjudanden till att gälla multilaterala handelsplattformar. Utskottet påpekar att initiativet inte omfattade den flaggningsskyldighet som avses i propositionen. 

Syftet med förslaget är att göra aktierna i bolag som är föremål för handel på multilaterala handelsplattformar mera attraktiva som placeringsobjekt genom att investerarskyddet för investerare i dessa bolag förbättras och öppenheten på marknaden ökar. De multilaterala handelsplattformarna är i princip avsedda att vara marknadsplatser där regleringen är lättare än på reglerade marknader. Avsikten är att sänka tröskeln för notering och uppmuntra också små och medelstora företag att notera sig. I Finland finns i nuläget en multilateral handelsplattform, First North Finland. 

Ekonomiutskottet anser att de ändringar som föreslås i propositionen är motiverade. Utskottet tillstyrker dem med motiveringen nedan och med de ändringsförslag som framgår av detaljmotiveringen. 

Bedömning av de viktigaste förslagen

Offentligt uppköpserbjudande och skyldighet att lämna erbjudande

Den föreslagna utvidgningen av tillämpningsområdet för värdepappersmarknadslagens 11 kap. om offentliga uppköpserbjudanden och skyldighet att lämna erbjudanden innebär i praktiken att det på uppköpserbjudanden på multilaterala handelsplattformar kommer att tillämpas flera förfarandebestämmelser som inte för närvarande tillämpas på dessa marknader. De nya skyldigheterna gäller till exempel budgivarens skyldighet att ge information samt kraven på innehållet i och offentliggörandet av erbjudandehandlingen. På handel på en multilateral handelsplattform tillämpas i fortsättningen också bestämmelserna om ett målbolags styrelses yttrande om ett uppköpserbjudande, konkurrerande uppköpserbjudanden och målbolagets rätt att hos Finansinspektionen ansöka om en tidsfrist inom vilken en aktör som planerar att lämna ett uppköpserbjudande antingen ska offentliggöra erbjudandet eller meddela att den inte kommer att lämna något offentligt uppköpserbjudande. Det föreslås att det på multilaterala handelsplattformar i fortsättningen också tillämpas en skyldighet att lämna erbjudande, det vill säga en investerares skyldighet att erbjuda sig att köpa alla aktier och värdepapper som berättigar till aktier som målbolaget har emitterat när investerarens röstandel överskrider 30 eller 50 procent av det totala antal röster som aktierna i målbolaget ger. 

I nästan alla sakkunnigyttranden välkomnas det att tillämpningsområdet för bestämmelserna om offentliga uppköpserbjudanden och skyldighet att lämna erbjudanden utvidgas till att också gälla multilaterala handelsplattformar. Sakkunniga har påpekat att investerarskyddet för investerare på multilaterala handelsplattformar förbättras avsevärt i och med reformen, eftersom de förfaranden som enligt förslaget ska iakttas vid uppköpserbjudanden är förutsägbara och säkerställer att alla aktieägare behandlas lika. Dessutom säkerställs det med de föreslagna bestämmelserna om obligatoriska uppköpserbjudanden att majoritetsaktieägaren, när det bestämmande inflytandet överskrider de lagstadgade gränsvärdena, ska erbjuda sig att lösa in andra aktieägares andelar till gängse pris. På så sätt har aktieägarna en genuin möjlighet att omvärdera sina investeringar när förhållandena förändras. Enligt propositionsmotiven ökar förslaget inte nämnvärt den administrativa bördan för bolagen, eftersom situationen med uppköpserbjudanden är mycket sällsynt eller rentav unik för de flesta bolag. 

Ekonomiutskottet hänvisar till de synpunkter som framförts i sakkunnigyttrandena och anser att propositionens förslag om offentliga uppköpserbjudanden och skyldighet att lämna erbjudanden är motiverade. På grund av de multilaterala handelsplattformarnas ökade betydelse anser utskottet likaså att det är motiverat att bestämmelserna utvidgas till att också omfatta bolag som är föremål för handel på en multilateral handelsplattform. I propositionen och i flera sakkunnigyttranden påpekas det att handeln med värdepapper på marknadsplatsen First North Finland har ökat betydligt under de senaste åren. År 2012 var endast aktierna i tre företag föremål för handel på First North Finland, medan mer än femtio bolag i dagens läge är föremål för handel på marknadsplatsen. 

När det gäller tillämpningen av bestämmelserna om offentligt uppköpserbjudande och skyldighet att lämna erbjudanden är det av betydelse om personerna anses agera i samråd. Personer som agerar i samråd är enligt 11 kap. 5 § i värdepappersmarknadslagen personer som enligt avtal eller annars agerar tillsammans med en aktieägare, med en person som lämnar uppköpserbjudanden eller med ett målbolag i syfte att utöva eller förvärva ett betydande inflytande i målbolaget eller förhindra att ett offentligt uppköpserbjudande genomförs. 

Det föreslås att bestämmelserna ändras så att fondbolag och tillhandahållare av investeringstjänster i fortsättningen inte längre ska anses agera i samförstånd i situationer där de kan utöva sin rösträtt oberoende av moderbolaget. Moderbolaget får i dessa fall inte ge direkta eller indirekta anvisningar eller på något annat sätt försöka påverka prövningen av utnyttjandet av den rösträtt som aktierna medför. Ett fondbolag eller en tillhandahållare av investeringstjänster som beviljats verksamhetstillstånd i ett tredjeland samt dess moderbolag anses inte heller agera i samråd, om bestämmelserna i deras hemstat motsvarar kraven i värdepappersmarknadslagen. Lagen förutsätter dock att moderbolaget underrättar Finansinspektionen när det har för avsikt att tillämpa ett sådant förfarande. När det är fråga om ett fondbolag eller en tillhandahållare av investeringstjänster som beviljats verksamhetstillstånd i ett tredjeland krävs i motsvarande situation ett undantagstillstånd som beviljas av Finansinspektionen. Det föreslås också att Finansinspektionens möjlighet att i enskilda fall fatta beslut om att personer inte ska anses agera i samråd utvidgas. Finansinspektionen kan i fortsättningen också med stöd av 11 kap. 31 § i lagen utfärda föreskrifter om de grunder på vilka personer inte anses agera i samråd. 

Enligt propositionen och flera sakkunnigyttranden anses förslagen vara motiverade och behövliga, eftersom de gör rättsläget tydligare och undanröjer motstridigheter mellan 5 § i värdepappersmarknadslagen och bestämmelserna om intressekonflikter i den övriga finansmarknadslagstiftningen. Utskottet anser också att det nya bemyndigandet för Finansinspektionen att utfärda föreskrifter medför öppenhet och förutsägbarhet för marknadsaktörerna när det gäller bedömningen av agerande i samråd och grunderna för bedömningen. 

Anmälan om betydande ägar- och röstandelar, dvs. flaggningsskyldighet

Bestämmelser om anmälan av betydande ägar- och röstandelar, det vill säga flaggningsskyldighet, finns i 9 kap. i den gällande värdepappersmarknadslagen. Enligt lagens 9 kap. 5 § ska en aktieägare anmäla sin ägar- och röstandel till målbolaget och Finansinspektionen när andelen uppnår, överskrider eller underskrider 5, 10,15, 20, 25, 30, 50 eller 90 procent eller två tredjedelar av röstetalet eller totalantalet aktier i målbolaget. 

Enligt propositionen ska tillämpningsområdet för bestämmelserna om flaggningsskyldighet utvidgas till att utöver den reglerade marknaden också gälla aktier som är föremål för handel på en multilateral handelsplattform. Syftet med förslaget är att säkerställa att investerarna får lika information om bolagens ägar- och röstetalsstruktur, eftersom ägar- och röstetalsstrukturen kan ha en väsentlig inverkan på värdet på bolagets aktier. Syftet med utvidgningen av flaggningsskyldigheten är också att öka öppenheten inom handeln på multilaterala handelsplattformar. I propositionen och i flera sakkunnigyttranden konstateras det att avsaknaden av flaggningsskyldighet har tillåtit situationer där den som lämnat ett uppköpserbjudande har kunnat öka sitt ägande i målbolaget utan att det märkts i offentligheten. 

I de sakkunnigyttranden som utskottet fått framförs motstridiga åsikter när det gäller att utvidga värdepappersmarknadslagens bestämmelser om flaggningsskyldighet till att gälla aktier som är föremål för handel på multilaterala plattformar. De som förhåller sig reserverat till förslaget anser att flaggningsreglerna är sådan ytterligare nationell reglering som i enlighet med vad som står i programmet för regeringen Orpo bör undvikas. 

Ekonomiutskottet ser det som motiverat att flaggningsskyldigheten utvidgas till att omfatta multilaterala handelsplattformar, eftersom det avsevärt kan förbättra investerarskyddet och säkerställa öppenheten i uppköpserbjudanden. Utskottet instämmer också i det som flera sakkunniga påpekat om att bestämmelserna om uppköpserbjudanden och flaggningsskyldighet är nära kopplade till varandra och måste bedömas som en helhet. Dessutom anser utskottet att förslaget förbättrar småinvesterarnas ställning i enlighet med målen i programmet för regeringen Orpo. 

Sakkunniga har i sina yttranden till utskottet och vid utskottets utfrågning fäst särskild uppmärksamhet vid hur flaggningsanmälningarna ska offentliggöras och vid tidsfristen för offentliggörandet. Utskottet bedömer dessa frågor närmare nedan. 

Det föreslås att det målbolag som har fått en flaggningsanmälan har skyldighet att offentliggöra anmälan. Förslaget motsvarar de gällande bestämmelserna som berör börsbolag. I några sakkunnigyttranden konstateras det dock att förslaget medför onödig administrativ börda för målföretagen och att man kunde undvika det genom att överföra skyldigheten att offentliggöra flaggningsanmälningar på Finansinspektionen. 

I propositionen och finansministeriets svar av den 5 mars 2024 utvärderas också ett alternativ där Finansinspektionen är skyldig att offentliggöra flaggningsanmälningar. Som ett resultat av utvärderingen måste det påpekas att även om det rör sig om ett nationellt lagstiftningsprojekt, påverkas valet av sättet att offentliggöra flaggningsanmälningar oundvikligen också av vissa förpliktelser enligt EU-lagstiftningen. Vid beslut om hur flaggningsanmälningar ska offentliggöras ska åtminstone kraven på flaggningsanmälan enligt det så kallade öppenhetsdirektivet (direktiv 2004/109/EG) och kraven på offentliggörande av insiderinformation enligt marknadsmissbruksförordningen (förordning (EU) 596/2014) beaktas. Dessutom bör man också beakta Finansinspektionens finansieringsmodell, som utgår från att kostnaderna för tillsynen tas ut i form av avgifter av aktörerna i branschen. Kostnaderna för att utveckla och upprätthålla ett system för offentliggörande skulle därmed särskilt drabba emittenterna, vilket kan inverka negativt på företagens vilja att notera sig. 

Enligt öppenhetsdirektivet ska börsbolag offentliggöra de flaggningsanmälningar som de fått, om det inte särskilt har beslutats att den nationella behöriga myndigheten ska offentliggöra anmälningarna. Dessutom förutsätter direktivet att emittenterna lämnar flaggningsanmälningar till en officiellt utsedd mekanism i enlighet med direktivet. I Finland är denna mekanism lagringsenheten Nasdaq Helsinki Oy som drivs av Helsingforsbörsen. Utskottet påpekar att om det i fortsättningen skulle höra till Finansinspektionen att offentliggöra flaggningsanmälningar, är det möjligt att börsbolagens uppgifter måste offentliggöras två gånger, det vill säga både av Finansinspektionen och i den lagringsenhet som drivs av börsen. Om å andra sidan praxis för offentliggörande i fråga om börsbolag fortsätter oförändrad och även i fortsättningen genomförs via den lagringsenhet som börsen driver, offentliggörs via Finansinspektionen endast de flaggningsanmälningar som gäller bolag som är föremål för multilateral handel. Då skulle kostnaderna för att inrätta och upprätthålla ett system för offentliggörande endast riktas till cirka femtio First North Finland-bolag som är föremål för multilateral handel. Det skulle avsevärt höja kostnaderna för dessa bolag och sannolikt också höja tröskeln för notering. 

I sakkunnigyttrandena och finansministeriets svar av den 5 mars 2024 framförs det också att förändringar i betydande ägar- och röstandelar och flaggningsanmälningar i vissa situationer kan vara sådan insiderinformation som emittenten ska offentliggöra i enlighet med EU:s marknadsmissbruksförordning. Eftersom det enligt EU-lagstiftningen är emittentens skyldighet att bedöma om den information som gäller ett bolag är insiderinformation samt att offentliggöra insiderinformation är det inte motiverat att föreskriva att det ska höra till Finansinspektionens uppgifter, anser utskottet. 

Sakkunniga har påpekat att det i fråga om valet av vem som offentliggör flaggningsanmälningar också är av betydelse hur offentliggörandet av flaggningsanmälningar genomförs i våra viktigaste jämförelseländer. Utskottet instämmer i detta och fäster samtidigt uppmärksamhet vid att valet av vem som ska offentliggöra flaggningsanmälningar dessutom i väsentlig grad påverkas av vilken aktör som upprätthåller den mekanism som avses i EU:s öppenhetsdirektiv, och hur finansieringen av tillsynsmyndigheten för finansbranschen i landet i fråga har ordnats. Exempelvis i Sverige sköts offentliggörandet av flaggningsanmälningar av tillsynsmyndigheten för finansbranschen, vars verksamhet finansieras med medel ur statsbudgeten. Samma myndighet upprätthåller också den mekanism som avses i öppenhetsdirektivet. Finansinspektionen i Finland finansieras i sin tur genom avgifter som samlas in från branschaktörerna, och för mekanismen enligt öppenhetsdirektivet ansvarar Nasdaq Helsinki Oy, som drivs av börsen. Att ålägga Finansinspektionen uppgiften att offentliggöra flaggningsanmälningar skulle således medföra både kostnader och sannolikt också överlappande arbete för företagen. Ekonomiutskottet anser med stöd av synpunkterna ovan att det är motiverat att skyldigheten att offentliggöra flaggningsanmälningar åläggs de målbolag som har fått flaggningsanmälan. 

I några sakkunnigyttranden föreslås det att tidpunkten för offentliggörandet av flaggningsanmälningar förlängs så att tidsfristen för offentliggörande är högst tre handelsdagar. Ekonomiutskottet hänvisar till propositionsmotiven och finansministeriets svar av den 5 mars 2024 och betonar att utöver priset på ett finansiellt instrument kan också förändringar i bolagets innehav vara av betydelse för investerarna, bland annat när det är fråga om insiderinformation. Utskottet framhåller att det ur investerarnas synvinkel är väsentligt att flaggningsanmälningarna offentliggörs utan dröjsmål och inom en kortare tid än de i sakkunnigyttrandena föreslagna tre dagarna. 

Sammanfattande synpunkter

Ekonomiutskottet anser att de föreslagna bestämmelserna förbättrar investerarskyddet och ökar öppenheten på marknaden, och därigenom gör aktierna i bolag som är föremål för handel på en multilateral handelsplattform till attraktivare investeringsobjekt än tidigare. Utskottet noterar också att betydelsen av den multilaterala handelsplattformen First North Finland, som är verksam i Finland, har ökat väsentligt under de senaste åren. Enligt propositionen är redan över femtio bolag föremål för handel på First North Finland. 

Utskottet anser utifrån de synpunkter som framförs i propositionsmotiven och i flera sakkunnigyttranden att det är motiverat att värdepappersmarknadslagens bestämmelser om flaggningsskyldighet utvidgas till att också omfatta multilaterala handelsplattformar. Samtidigt fäster utskottet uppmärksamhet vid syftet med multilaterala handelsplattformar, det vill säga att de ska vara marknadsplatser där regleringen är lättare än på reglerade marknader och att de ska uppmuntra även små och medelstora företag att notera sig. Utskottet påpekar med hänvisning till sakkunnigyttrandena att trots den föreslagna utvidgningen av tillämpningsområdet för flaggningsskyldigheten omfattas skyldigheten i Finland av en relativt lätt reglering jämfört med den centrala europeiska marknaden. Exempelvis har kapitalmarknaden i Förenade kungariket, som anses vara den effektivaste i Europa, betydligt strängare bestämmelser när det gäller flaggning. 

Enligt utskottet är det av största vikt att se till att Finlands värdepappersmarknadslagstiftning hålls aktuell samt att lagstiftningen revideras på det sätt som utvecklingen på marknaden förutsätter. Enligt den utredning som utskottet fått har finansministeriet den 26 februari 2024 i enlighet med regeringsprogrammet för regeringen Orpo tillsatt en arbetsgrupp, som bland annat har som mål att utreda hur man genom finanspolitiska åtgärder kan få fart på företagens tillväxt och förbättra tillgången till finansiering på marknadsvillkor samt sänka tröskeln för notering. Ekonomiutskottet anser att detta är ytterst viktigt för att göra den finländska värdepappersmarknaden mer attraktiv och förbättra den internationella konkurrenskraften.